同德化工今日上市定位分析

　　一、公司基本面分析

　　山西同德化工股份有限公司人民币普通股股票将于2010年3月3日在本所上市。证券简称为"同德化工",证券代码为"002360"。公司人民币普通股股份总数为60,000,000股，其中首次上网定价公开发行的12,000,000股股票自上市之日起开始上市交易。

　　公司主营业务为工业炸药和白炭黑产品的生产与销售，分别从属于民用爆破器材行业和无机硅化物行业。近三年及一期，工业炸药占公司主营业务收入的平均比例为77.64%，是公司最主要的收入来源。公司地处内蒙，山西，陕西三省交界处的山西省河曲县文笔镇焦尾城大茂口，是山西省最大的工业炸药专业生产商和销售商，主营业务为工业炸药（主要包括乳化，铵油两个系列），白炭黑系列产品的制造及销售。公司由山西同德化工有限公司依法整体变更设立，发起人为张云升、张乃蛇、邬庆文、邬卓、任安增、秦挨贵、白利军、赵贵存、李文升、樊高伟、邬敦伟、王建伟、樊有明、郭有泉共14名自然人。公司控股股东、实际控制人为本公司董事长张云升先生，目前持有本公司1,506万股股份，占股本总额的33.47%。发行后张云升占股本总额的25.1%；其它15位股东占股本总额的49.9%，社会股东占25%。公司目前经营情况良好，具备炸药生产的核定产能为54000吨，现有产能36000吨，2009年实际产量28583.69吨，位居山西省第一位，此外每年有11000余吨白炭黑的产销量，09年共实现主营业务收入2.3亿元，其中炸药业务的贡献在75%-80%之间。

　　二、上市首日定位预测

　　国联证券：同德化工合理估值区间是22.95-25.5元

　　公司在山西省是最大的民用爆炸物品生产企业，主营业务是工业炸药和白炭黑，其中工业炸药营收利润占比近八成，是主要的收入利润来源。工业炸药产品目前的核定产能为54,000吨/年，在产品的规模、销售模式、品种、质量、服务上，尤其是在规模和爆破服务上具有较强的竞争力。 工业炸药具有较强的销售区域性，山西省和内蒙古自治区是国内工业炸药的消费大省，分别位列全国第一和第三。公司立足山西，同时辐射周边的内蒙古和陕西两省，形成了比较稳定的市场优势。

　　本次公开发行募集资金主要投向2个投资项目：1)年产12000吨连续自动化胶状乳化炸药生产线项目；2)年产6000 吨混装炸药车地面制备站建设工程项目。募投项目投产将能突破公司目前的产能瓶颈，同时深化公司的营销模式创新。

　　我们初步预计公司09～11年每股收益分别为0.75,0.85和1.1元。结合同行业上市公司估值水平以及近期创业板上市公司的发行市盈率，给予公司10年27-30倍的PE，公司合理估值区间是22.95-25.5元。

　　国泰君安：同德化工合理股价为25.2元

　　同德化工主营工业炸药和白炭黑产品，是山西省最大的工业炸药生产企业，2009年工业炸药产销量近3万吨。公司还为工程爆破设计施工、提供爆破技术咨询服务。截至2009年底，公司连续十年被山西省国防科工办评为安全生产先进企业。

　　公司地处山西，与内蒙、陕西交界，工业炸药主要销往这三个省份，其中以山西为核心。山西省炸药年需求量在30万吨左右，位居国内第一，占我国总消费量的10%以上；内蒙的主要消费量也位居国内第三，为公司提供了广阔的市场空间。

　　工业炸药价格受发改委管制，但主要原材料硝酸铵价格市场化波动，使得工业炸药毛利率受原材料价格波动影响较明显。2008年8月政府调高工业炸药价格30%，金融危机爆发，硝酸铵价格暴跌，一升一降使炸药毛利率迅速提升，2009年享受高毛利率。

　　公司目前炸药产能已显不足，成为制约公司发展的主要因素，未来山西省对露天煤矿的开采，以及公司对内蒙市场的进一步拓展将保障新产能的消化。建设12000吨胶状乳化炸药项目能够有效缓解公司产能瓶颈，项目前景看好。混装炸药车的建设能够进行爆破现场服务，拓展销售领域，向客户提供一体化、个性化的工程服务，符合行业发展趋势。

　　我们预测公司2010-2012年摊薄后EPS分别为0.9、1.24、1.27元，A股化工股目前估值水平在2010年18-30倍市盈率。公司上市后可给予2010年28倍PE，合理股价为25.2元。

　　国都证券：同德化工合理股价在27.83元左右

　　地域优势明显的区域民爆炸药龙头

　　定价结论和依据：

　　公司是国防科工委民用爆破器材核准生产企业，主营工业炸药、白炭黑产品的生产与销售，国家认定的高新技术企业。现已形成年产铵油炸药6000吨、膏状乳化炸药8000吨、膨化炸药10000吨、粉状乳化炸药6000吨的生产规模，并正在准备筹建水胶炸药生产线。五大系列三十多个规格型号的系列产品构成了极具竞争力的民用炸药主业，广泛应用于煤矿及各类矿山开采、国家大型水利工程、铁路、公路建设、定向爆破等领域，产品远销国内外。"同德"牌白炭黑是山西省名牌产品，"同声"牌2#煤矿许用铵梯炸药是山西省优质产品，"同德"商标是山西省著名商标。

　　公司2009年实现每股收益0.75元，我们预计公司2010-2011年每股收益分别为0.95元和1.18元。

　　当前沪深两市四家民爆类上市公司2010年动态市盈率分布在22倍-38倍之间，平均值为29.29倍。结合公司2010年每股收益0.95元计算，公司的合理股价在27.83元左右。

　　风险提示：

　　我们认为，公司面临的主要风险有主要原材料价格波动的风险和市场拓展风险等。

　　预测机构　单位:元

　　爱建证券24.3-29.1

　　东海证券19.8-21.5

　　浙商证券21.1-25.2

　　三、公司竞争优势分析

　　公司的竞争优势主要表现在：

　　第一，白炭黑的使用逐步向功能材料的转化，符合国家的产业政策和产品结构调整方向；

　　第二，本公司拥有从原材料制备、中间产品生产、终端产品完成的成套完整装置，对白炭黑的工艺质量控制、成本降低具有比较优势。

　　神剑股份今日上市定位分析

　　一、公司基本面分析

　　公司地处安徽省芜湖市，是国内专业从事粉末涂料专用聚酯树脂系列产品生产销售的龙头企业，现有年产各类聚酯树脂35,000 吨的生产能力。产品销售量2008年位居行业第一位。公司生产的聚酯树脂系列产品长期供应阿克苏.诺贝尔、杜邦、海尔、格力、三星、LG 等高端客户。

　　公司前身是2002年4月份成立的安徽神剑新材料股份有限公司，目前公司股份主要由21位自然人持有，发行后控股股东仍为刘志坚先生，持股35.25%。

　　二、上市首日定位预测

　　国都证券：合理股价为15.0-18.6元

　　国都证券提醒投资者注意，神剑股份可能面临三种风险：1、行业需求增速可能放缓的风险;2、原材料价格波动风险;3、公司治理风险。

　　国都证券预计，公司10、11年EPS分别为0.60、0.69元/股。在涂料子行业中,A股可比公司有渝三峡A和西北化工,但目前其估值较高。所以，选取同样属于化工新材料的金发科技等三家公司作参考，同时参考1月份新发行的中小板上市公司首发定价情况，给予公司10年25-31倍的动态市盈率比较合理，对应合理股价为15.0-18.6元。

　　上海证券：股价区间为18.32-21.36元

　　上海证券初步预计2009-2012年归属于母公司净利润年均增速分别为13.53%、7.21%、5.00%和112.16%，相应稀释后每股收益为0.43元、0.46元、0.48元和1.02元。

　　认为可按照09年50倍市盈率,10年40倍市盈率给公司估值,公司合理股价区间为18.32-21.36元。我们建议询价区间为13.74-16.02元,相当于09年动态市盈率31.96-37.26倍,相对于公司合理股价折让25%。我们以公司询价区间13.74-16.02元的下限13.74元为基础,测算出发行后公司每股净资产为5.10元。

　　预测机构　单位:元

　　东海证券　16.5-18.3

　　国联证券　16.5-18.3

　　申银万国13.8-15.0

　　天相投顾　18.6-19.8

　　三、公司竞争优势分析

　　下游需求驱动 市场前景广阔

　　神剑股份主导产品聚酯树脂是粉末涂料的重要原材料，属于涂料行业中的粉末涂料子行业。2005年，欧盟国家粉末涂料占涂料的比例已达23%、北美市场的这一比例约28%。在中国涂料市场上，2006年粉末涂料的市场份额达到12%，是各种环保型涂料品种中发展最快、技术最成熟的品种之一。

　　未来，随着涂装技术的进步，粉末涂料在家电、建材、户外设施、管道工业方面的应用日益成熟，市场空间正在逐步扩大。同时，汽车、热敏材料、金属家具、仪器仪表等行业的发展，也增加了粉末涂料的需求。下游行业的发展将促进聚酯树脂行业的发展，而聚酯树脂行业的发展，特别是节能、环保型专用聚酯树脂的不断开发，也促进了粉末涂料行业的技术进步和涂料行业的结构调整。

　　规模优势突出 客户质地优良

　　目前，国内粉末涂料专用聚酯树脂行业生产企业约200家，但主要市场份额由万吨级规模企业主导，根据相关资料，08年销售量在万吨以上的八家厂商市场占有率约50％，其中神剑股份销售量2.7万吨，市场占有率9.38％，位居行业第一。

　　此外，神剑股份还具有为高端客户服务的品牌优势，神剑股份长期为全球前两大粉末涂料供应商阿克苏·诺贝尔、杜邦，以及海尔、格力、LG、三星等高端客户提供产品配套服务，形成了稳定的战略合作关系。

　　在技术上，神剑股份具有引进与创新并存的双重优势，神剑股份拥有行业一流的研发条件，配备了具有国内先进水平的技术开发、试验、检测、监测装置，为公司的技术创新提供了良好的基础条件。

　　盈利能力将进一步增强

　　神剑股份本次发行募集资金拟用于建设年产5万吨节能环保型粉末涂料专用聚酯树脂项目，项目总投资19350万元，项目建设期15个月。神剑股份管理层表示，随着公司聚酯树脂二期项目的建成投产，公司产品销售量和盈利能力迅速增长，并且预计未来一两年内公司营业收入和利润仍将呈增长趋势。

　　在未来的发展中，神剑股份将进一步加强聚酯树脂产品应用领域的研究与开发，保持神剑股份产品较高的附加值，拓展其产品的应用领域，进一步增强神剑股份的竞争力和盈利能力。